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Na nossa edição anterior do Global Outlook, intitulada “Em busca de um novo regime de inflação”, salientámos “a necessidade de nos afastarmos de uma inflação elevada, de evitarmos a estagflação e de chegarmos a um regime de reflação”. Será que o conseguimos? A inflação global nos EUA desceu de 3,4% para 2,4% e, na zona euro, caiu de 2,9% para 2,0%, o objetivo do Banco Central Europeu (BCE). Estes progressos permitiram que sete dos dez principais bancos centrais das economias desenvolvidas começassem a reduzir as suas taxas de juro, com o BCE a iniciar os cortes em junho, três meses antes da Reserva Federal Americana (Fed). Ambos os conselhos de administração estão agora no início da normalização da política monetária. Missão cumprida para 2025? 

ALTITUDE DE CRUZEIRO

 Ao longo de 2024, mantivemos um cenário de aterragem suave (soft landing) da economia dos EUA, apesar de termos passado pelo susto de inflação no primeiro trimestre de 2024 e pelo susto de recessão durante o verão. Em nada mudámos a nossa opinião e acreditamos que esta situação irá provavelmente manter-se até 2025. Antecipamos um crescimento da economia dos EUA de 2%, ligeiramente acima do potencial, enquanto a inflação deverá rondar um valor médio de 2,2%. De facto, a narrativa da aterragem suave tornou-se um tanto obsoleta, já que a economia dos EUA nunca chegou a aterrar e continua a operar a altitude de cruzeiro. Relativamente a 2025, a questão fundamental reside em saber se a nova administração Trump será reflacionista ou estagflacionista. 

DAS INCERTEZAS POLÍTICAS ÀS INCERTEZAS DA POLÍTICA ECONÓMICA

 Para 2024, estava previsto que 40% da população mundial fosse chamada a votar. As eleições na Índia e na União Europeia (UE) trouxeram surpresas, enquanto o resultado das eleições nos EUA, claro e incontestado, abriu a porta a muitas questões. Estamos a transitar de uma era de incertezas políticas, em 2024, para uma era de incertezas de política económica, em 2025

A nova administração Trump é largamente vista como pró-crescimento, pró-empresas e pró-desregulamentação e, provavelmente, irá prolongar os cortes fiscais e reduzir os impostos sobre as empresas. Com a economia dos EUA já numa trajetória positiva, estas políticas reflacionistas poderiam resultar num sobreaquecimento. Neste cenário de não aterragem (no landing), a Fed poderia ver-se forçada a interromper prematuramente o seu ciclo de redução das taxas, o que representa um risco para as ações no seu já elevado nível de cotações. Será um delicado equilíbrio a manter.

UMA BATALHA DE GIGANTES

Outra incerteza na frente económica reside na política aduaneira dos EUA. Não é claro se a administração Trump irá avançar com a proposta de aplicação de uma taxa aduaneira geral de 10%- 20% sobre todas as importações e de uma taxa de 60% relativamente à China. É provável que as taxas sejam mais moderadas e semelhantes às registadas em 2018/2019, uma vez que Donald Trump procura obter acordos como troféus. Embora o mercado se possa preocupar com os anúncios e com as decisões executivas, pensamos que Donald Trump evitará criar um novo pico de inflação, concentrando- se, antes, na obtenção de acordos comerciais. Donald Trump foi eleito porque a subida dos preços durante a administração Biden se revelou fatal, e procurará evitar a repetição desse erro. A outra batalha poderá ser com a Fed. Prevemos que a Fed reduza as taxas de juro para chegar aos 3,5% em 2025, embora exista o risco de uma menor descida caso a Fed antecipe ameaças inflacionistas resultantes das taxas aduaneiras. No entanto, se as taxas aduaneiras se mantiverem como um efeito pontual e as expetativas de inflação permanecerem contidas, a Fed poderá não ter em conta os efeitos a curto prazo e prosseguir os seus ajustamentos de política monetária. Jerome Powell foi claro quando afirmou que “não adivinhamos, não especulamos e não fazemos suposições” relativamente às futuras políticas económicas de Donald Trump. Em última análise, acreditamos que o mercado obrigacionista será o árbitro a decidir quais são as políticas aceitáveis. O S&P 500 será o barómetro da política económica de Donald Trump, mas será a taxa de juro do Tesouro a 10 anos a avaliar a sua viabilidade financeira. Com a dívida dos EUA a poder atingir 160% do produto interno bruto (PIB) até 2035, no pior dos cenários, o Senado terá todo o interesse em evitar uma fatura de juros fora de controlo, o que obrigará a um maior cuidado com as finanças públicas. 

CUSTE O QUE CUSTAR

 E que dizer da Europa, apanhada entre estes dois gigantes, os EUA e a China? Prevemos que a economia da zona euro registe, em 2025, um crescimento abaixo do potencial, ao nível de 0,8%, e com riscos de abrandamento. O BCE, consciente das fragilidades da economia, está pronto para agir. Antecipamos cortes adicionais até aos 2% em 2025, mas notamos que esta previsão tende para o lado negativo em resposta a qualquer nova debilidade associada a taxas aduaneiras e do seu impacto económico. Uma segunda administração Trump poderá ser um momento decisivo e transformador para a Europa, nomeadamente no que respeita à sua própria defesa. Como declarou o presidente francês após a vitória de Donald Trump, “Queremos ler a história escrita por outros?”. Por outras palavras, a Europa tem de escrever a sua própria história e proteger os seus próprios interesses. A súbita rutura da coligação alemã vem reabrir o debate sobre o travão constitucional da dívida1. Com um défice ao nível de 63% do PIB, a Alemanha tem uma margem de manobra considerável para estimular o investimento, tanto em seu próprio benefício como para integrar o esforço conjunto de endividamento em prol da defesa europeia. Este poderá ser o momento “custe o que custar” para a proteção da Europa, embora seja provável que tal demore algum tempo e que possa não ser um catalisador de curto prazo no sentido de alterar a perceção que os investidores têm da Europa. Esta nova edição, “Um mundo em transformação”, explora a evolução do panorama macroeconómico, incluindo o impacto da IA no crescimento, a determinação das taxas de juro de equilíbrio, os movimentos de afastamento do dólar nos mercados cambiais, o reequilíbrio económico da China e a transição energética para a eletrificação. Examinamos estes temas cativantes para podermos apresentar perspetivas enriquecedoras”. Por último, é também um mundo em transformação para a Indosuez Wealth Management, na sequência da aquisição da Degroof Petercam. Nesta edição, damos as boas-vindas a dois novos colaboradores: Jérôme van der Bruggen, que partilha as nossas mensagens fundamentais, e Hans Bevers, que apresenta um fascinante artigo sobre a determinação da taxa de juro neutra da política do banco central, “Uma história macroeconómica de longo prazo: escrita em taxas de juro neutrais